El Value Investing y Paramés: Reseña del Libro de uno de los mejores Inversores de España

Recientemente he terminado el libro de Francisco García Paramés. En el caso de que te guste el value investing, es más que probable que conozcas a este inversor.

En su libro, Paramés hace un repaso histórico de su vida profesional hasta día de hoy. De los diferentes ciclos económicos y aciertos y errores que ha cometido en su dilatada experiencia como inversor. Utiliza un tono asequible para cualquier persona.

Es cierto que facilita mucho la tarea si se tienen nociones sobre economía y contabilidad. Pero creo que cualquier persona puede leerlo.

De hecho, a la hora de explicar su proceso de inversión, parte desde una serie de puntos muy básicos. Unos puntos que deberían de tener en cuenta la mayoría de personas a la hora de saber qué hacen y qué no hacen con sus ahorros.

En España existe muy poca cultura financiera.

Desde luego con el libro he aprendido. Pero creo que es mucho más eficiente si además hago un resumen sobre el mismo. Escribir e intentar explicar con tus palabras consolida lo que se ha leído previamente. Además, si a alguien le puede servir de ayuda más que mejor. En cualquier caso recomiendo leer directamente el libro de Paramés. Puedes comprarlo aquí mismo.

La escuela austríaca de economía

Paramés destaca en su libro el hecho de que conocer la Escuela austríaca le ayudó en gran medida en su proceso de inversión. La Escuela austríaca es una corriente de pensamiento económico que se diferencia notablemente de las habituales corrientes keynesianas.

Una de sus principales características es que aboga porque el mercado y la economía en general son entes demasiado complejos y sociales como para intentar aplicar las leyes de las ciencias de la naturaleza. Es decir, es extremadamente complicado determinar una serie de objetivos económicos para una serie de individuos debido a que la economía es algo que está en continuo movimiento y dinamismo.

El problema de la ciencia económica es que no existen constantes que puedan ser analizadas como en las ciencias naturales.

Estamos estudiando el comportamiento humano, algo completamente variable e imprevisible. La Escuela austríaca no nos proporciona información sobre lo que van a hacer determinadas variables económicas de un país, como por ejemplo el PIB o la inflación.

Nos puede dar una información general; una visión con perspectiva para entender mejor lo que está pasando en una economía o en un determinado mercado.

Un ejemplo de esto es conocer la intervención de los bancos centrales en los países desarrollados hoy en día.

La Escuela austriaca nos diría que los bancos están inundando el mercado de liquidez y están manteniendo unos tipos de interés completamente falsos. No podemos predecir a ciencia cierta que esto sea una burbuja debido a la manipulación artificial por parte de la Fed, del Banco Central Europeo y del Banco Central de Japón, por ejemplo.

Y en caso de que fuera una burbuja, es imposible saber cuándo y cómo estallará. Pero sí que sabemos que nunca habíamos tenido unos tipos de interés tan bajos y que es muy probable que los índices económicos a día de hoy sean falsos. Por lo que, como diría Warren Buffett: “Cuando la marea baja se sabe quién estaba desnudo.”

En general la Escuela austríaca es contraria al intervencionismo estatal a nivel económico. Esto es debido a que las medidas que pueda tomar un gobierno o un banco central la mayoría de veces no serán mejores que el equilibrio natural al que tiende el mercado. A corto plazo quizás puedan ser parches que funcionan bien, pero a largo plazo pueden ocasionar desequilibrios aún mayores. Una vez más, esto se debe a que la economía de un país suele ser algo tremendamente complejo, dinámico y cambiante.

Un ejemplo, aunque no es económico, es la intervención de EEUU en la guerra de Iraq. En este post de What but Why, el autor viajó hasta Iraq para conocer en mayor profundidad qué estaba pasando y qué era realmente el Estados Islámico.

En él describe como entabló conversación con un taxista el cual le dijo que la vida con Sadam era brutalmente injusta, precaria y peligrosa. Pero que después de que EEUU invadiera Iraq, preferiría volver al régimen de Sadam.

Existen muchas teorías sobre porqué EEUU invadió Iraq. Algunas dicen que fue básicamente por el petróleo, otras que el propio ISIS es un invento de los americanos. Lo que está claro es que EEUU rompió el equilibrio que había en Iraq debido a la dictadura de Sadam Hussein. Y parece que la solución ha sido peor que la causa.

Algunos apuntes más que hace Paramés respecto a la Escuela austriaca:

1. Es importante saber que primero se tiene que conocer la demanda del producto y posteriormente el coste necesario para satisfacer dicha demanda.
2. Los mercados nunca están en equilibrio. Como he comentado anteriormente, son entes demasiado complejos y dinámicos por lo que siempre habrá individuos buscando aprovechar ineficiencias o nuevas formas de ofrecer productos y servicios.
3. El crecimiento económico está basado principalmente en el incremento de la productividad derivado de la división del trabajo. Todo esto con la financiación del ahorro. Después de ver cómo un determinado país ha tenido crecimiento en los últimos años, es importante determinar si este crecimiento ha sido sólido o por el contrario, inestable. Esto depende de si el crecimiento ha sido basado en el ahorro y la productividad, por contra del crédito y el despropósito (véase España durante el primer lustro del s. XXI).
4. La mejora de la productividad no es algo inmediato. Requiere tiempo. El tiempo para la Escuela austriaca es el factor más determinante en cuanto a la mejora de la productividad en cada una de sus fases.
5. La manipulación del dinero mediante la intervención de los bancos centrales genera importantes distorsiones en el crédito, la inversión y las burbujas financieras. Las consecuencias de estas intervenciones pueden ser el empeoramiento de una crisis económica.
6. En el caso de que no se aumente de forma artificial la cantidad de dinero en circulación, el estado natural de una economía es la deflación. La deflación no tiene porqué ser mala para la economía, pero sí que es algo negativo para los estados por su alto nivel de deuda. A mayor deflación, el dinero tiene más valor. Como tiene más valor, cuesta más devolver el crédito.
7. Si una moneda no está respaldada por el oro conlleva a que ésta se depreciará permanentemente frente a los activos reales (inversión en acciones, inmuebles, oro, etc…).
8. Los costes de producción son subjetivos, por lo que cualquier estructura de producción puede variar dependiendo de las circunstancias.

Activos reales o activos promesa (monetarios)

Paramés hace distinción principalmente en dos tipos de activos en los que se puede invertir: los activos reales y los activos monetarios.

Los primeros son sin lugar a dudas un mejor sitio donde depositar nuestros ahorros. Los activos reales se basan en la propiedad de un bien que existe. Es decir, la inversión en una casa es una inversión en un activo real. Pero también lo sería invertir en acciones de empresas, puesto que obtenemos una porción de la propiedad de dicha empresa.

Dentro de los activos reales podemos distinguir aquellos que tengan una ventaja competitiva sostenible en el tiempo o aquellos que son fáciles de replicar. Dependiendo de esto, el activo valdrá más o menos a largo plazo. Una casa suele ser un activo real seguro, sin embargo su apreciación a lo largo del tiempo es reducida.

Por otro lado, las acciones a pesar de tener mayor riesgo, en caso de poseer ventajas competitivas y modelos de negocio difíciles de replicar, ofrecen rentabilidades mayores a largo plazo.

Es evidente que este tipo de activos está sujeto a fluctuaciones y que los hay de muchos tipos, pero en general a largo plazo son una opción mucho más rentables que los activos monetarios o promesa.

La inversión promesa es aquella que da al inversor una promesa de pago de un dinero determinado. En este caso el emisor no posee nada de la empresa o estado que le ha dado la promesa futura. Únicamente tiene eso: una promesa.

Ejemplos de este tipo de inversión pueden ser los pagarés, los depósitos bancarios o las emisiones de deuda de los estados soberanos.

Invertir en empresas de calidad

En sus comienzos, al igual que Buffett, Paramés invertía en empresas que cotizaban a unos múltiplos muy bajos. Es decir, ambos invertían en empresas que a pesar de no ofrecer un modelo de negocio de calidad, sí tenían estaban a precios muy bajos.

Al cabo de un tiempo, ambos inversores se han dado cuenta de que es más rentable invertir en negocios de calidad, con ventajas competitivas sostenibles. Un ejemplo de esto podrían ser el gigante del comercio electrónico Amazon o el buscador por excelencia Google.

Ambas empresas tecnológicas siempre han cotizado a unos múltiplos elevados. Sin embargo, durante esta última década las rentabilidades anuales que han ofrecido han sido muy superiores a las del mercado. Esto se debe a que tanto Amazon como Google disponen de enormes ventajas competitivas y que además son sostenibles en el tiempo.

Por ello Paramés prefiere invertir en negocios de calidad, aunque estén algo más caros.

Estudiar y conocer la empresa: ¿Qué ventajas competitivas tiene?

Sobre ventajas competitivas o economic moats he hablado extensamente en este artículo. Recomiendo leer el libro de Pat Dorsey, “The Little Book that Build Wealth”, donde expone las diferentes ventajas competitivas que puede tener una empresa en el largo plazo:

• Activos intangibles.
• Switching cost o costes de cambio.
• Networking effect o efecto red.
• Ventaja en costes.

Paramés insiste en que es importante invertir en negocios de calidad, pero que es igual de importante conocer porqué el negocio de una determinada empresa es de calidad. Hay que saber de dónde proviene la rentabilidad y la mejora continuada de sus resultados.

Además, añade una pequeña guía para analizar posibles ventajas competitivas:

Un buen producto novedoso no es suficiente para tener una ventaja competitiva sostenible. Un ejemplo de ello es Sony con su primera PlayStation. Al cabo de un tiempo Sony no supo mantener la ventaja competitiva original de su videoconsola y otras compañías como Microsoft le comieron terreno.

Por otro lado, otras empresas sí poseen de este tipo de activos, que a pesar del paso del tiempo mantienen un alto grado de novedad y fidelidad. Un ejemplo sería Walt Disney con la franquicia Star Wars.

Personalmente no estoy de acuerdo cuando Paramés afirma que la dirección de una empresa o el capital humano no es en sí una ventaja competitiva. A título personal me parece que es una de las mayores ventajas competitivas que puede tener cualquier empresa y existen muchos ejemplos de ello: Warren Buffett y Charlie Munger en Berkshire Hathaway o Steve Jobs en Apple, entre otros.

Invertir en empresas familiares

A Paramés le gustan las empresas familiares. Es decir, una compañía cuyo núcleo principal del accionariado pertenezca a una familia. Esto se debe a varias razones, pero principalmente podemos destacar dos:

• Son empresas que suelen prestar menos atención al mercado, y por lo tanto son penalizadas por éste. Algo bueno para el inversor, pues es más fácil encontrar buenas oportunidades de inversión.
• Las empresas familiares suelen tener intereses parecidos a los del accionista. Lógico, también son accionistas. Estas empresas tiene mayor control sobre sus ejecutivos y las decisiones de asignación de capital están más enfocadas al largo plazo. Por otro lado, no es una buena idea invertir en empresas familiares dónde miembros de la familia intervengan en las decisiones empresariales sin estar lo suficientemente capacitados.

Otras posibles oportunidades de inversión

• Conglomerados o compañías holding: invierten en negocios no relacionados entre sí. Un ejemplo de conglomerado de este tipo sería Berkshire Hathaway.
• Negocio localizado en un país distinto al que la empresa tiene la sede social: por ejemplo, Wolters Kluwer tiene su sede en Países Bajos, pero gran parte de su actividad pasa por EEUU. Al final parecen ser empresas de nadie y pueden estar infravaloradas.
• Pequeñas empresas: mucho menos seguidas por los fondos de inversión, básicamente porque no pueden invertir en ellas. Estas empresas tienen un potencial de revalorización enorme, aunque también suele haber mayor riesgo (si no se estudia debidamente y no se conocen las ventajas competitivas). Por otro lado, la poca liquidez que ofrecen no es un problema para el inversor value, puesto que invertimos para “toda la vida”.
• Compañías cíclicas: las caídas en la cotización de este tipo de empresas se deben al ciclo económico.

Empresas que conviene evitar

• Compañías que ofrecen un crecimiento exagerado: no suele ser posible ni real, salvo que pertenezcan a un sector de mucho crecimiento (tecnológico) y tengan una ventaja competitiva gigante y que podamos identificar.
• Evitar las Ofertas públicas de ventas.
• Empresas con una contabilidad opaca.
• Empresas con alto grado de endeudamiento.
• Empresas que ofrezcan flujos de caja operativos negativos.

El inversor irracional y la paciencia

Uno de los factores más importantes en los que insisten la mayoría de inversores value es el del control de nuestras propias emociones.

La falta de paciencia

Esta frase de Buffett hay que ponerla en contexto. No se trata tampoco de invertir a ciegas, ver cómo tus ahorros se evaporan y mantener tu posición.

Lo que Buffett dice es que si has hecho el proceso previo de estudio e investigación de una compañía, sabes con seguridad dónde está su ventaja competitiva y cómo hacer el dinero, una bajada enorme de la cotización no debe ponernos nerviosos. Estamos seguros de que la empresa es rentable a largo plazo, está gestionada por personas competentes y su valor es mayor a largo plazo.

El problema es que muchas veces este largo plazo es muy largo. De ahí que la paciencia sea un factor clave.

Aversión al miedo

Por otro lado tenemos que tener en cuenta nuestra natural aversión al miedo. Debido a nuestro chimpancé, damos mucha más importancia a las pérdidas que a las ganancias. Como decía Peter Lynch, a la hora de invertir en acciones, éstas pueden perder como máximo el 100%. Sin embargo la revalorización puede ser mucho mayor.

Aún así, nos preocupa más ver caer una acción un 50%, que verla subir en la misma proporción. Esto es debido a nuestra parte irracionalidad. El chimpancé debía de ser más cauto con los riesgos y las posibles pérdidas porque de ello dependía su vida.

Borreguismo

El borreguismo no es más que dejarse lleva por el pensamiento generalizado. Muchas personas hace una década pensaban que la vivienda era un valor seguro y no podía caer.

Después de 2008 se vio que el precio de los inmuebles no solo puede bajar, sino que puede llegar a desplomarse. Sin darnos cuenta tendemos a seguir lo que dice la masa y tener un pensamiento independiente y crítico es realmente difícil.

En el lado opuesto del catastrofismo pudimos observar la reacción de los mercados tras el sí del Brexit. Muy pocas personas se lo esperaban, pero los resultados fueron los que fueron. Al día siguiente los mercados se desplomaron como hacía años que no hacían y existía un miedo irracional desmesurado.

Realmente nadie puede saber cuáles van a ser las consecuencias del Brexit. De hecho, la Escuela austríaca nos diría que predecir las consecuencias futuras del Brexit es algo muy complicado debido a que intervienen demasiados agentes. Sin embargo, nos podemos hacer una idea de lo que supondrá para las empresas británicas. En cualquier caso, la caída de las bolsas en los días posteriores fue desmesurada e irracional, fruto del borreguismo.

Conclusiones sobre el libro

Según los puntos anteriores, Paramés afirma que esto es lo que debería tener una acción perfecta para él:

• Pertenece a una mediana empresa, por su potencia de revalorización.
• Pertenece a una empresa con una estructura de holding familiar.
• Puede tener un componente cíclico en los que aprovecharemos las subidas y bajadas dependiendo del ciclo económico.
• Tiene uno o varios negocios que podemos entender.
• Prevalece el cash sobre la deuda. No le gustan las empresas muy endeudadas.
• Dispone de flujo de caja libre.

Si eres una persona que ha leído muchos libros sobre value investing e inversión a largo plazo, muchas de las cosas que dice Paramés te sonarán. Por el contrario, si nunca has invertido y tienes pocas nociones sobre finanzas, creo que es un excelente libro para saber qué significa realmente invertir y cómo podemos sacar un mínimo de rentabilidad a nuestros ahorros.

Paramés insiste en que no hace falta tener una posición activa de inversión en nuestros ahorros. Podemos tener una inversión pasivo destinando nuestro capital a un fondo ETF que replique el índice de un mercado bursátil y dejar que pase el tipo. Estos fondos son muy baratos y en general lo hacen mejor que la media de los gestores de fondos de inversión.

Sin embargo, en el caso de que se quiera tener una posición más activa, nos da una pautas para que sepamos las cosas que ellos tienen en cuenta a la hora de invertir en una empresa y de que la psicología es un aspecto fundamental en cualquier inversor.

Fuentes:

• Libro, Francisco García Paramés: “Invirtiendo A Largo Plazo.”
• Libro, Pat Dorsey: “The Little Book That Builds Wealth: The Knockout Formula for Finding Great Investments.”
• Conferencias Bestinver: 2014, 2013, 2012, 2011, 2009.